渤海证券稳中求进缺一不可货币调控意在结构牛

违者将被追究法律。 渤海证券：稳中求进缺一不可 货币调控意在结构 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

本周货币市场利率继续小幅走高，截止4月25日，7日Shibor利率收于2.785%，较上周同期提升3.5bp。

就外围环境而言，4月份Markit制造业PMI指数环比持平，仍为52.4%，略好于预期的52.2%，这进一步彰显了美国经济的韧性，这令美联储仍可维持现状拭目以待，而市场对于年内降息的预期则居高不下，其认为四季度降息的概率高达六成。欧元区方面，与欧债危机时外围国家经济承压不同，此次因核心国导致的经济走弱更加令人担忧，而且经济增长的乏力或将进一步推升民粹主义，英国脱欧事项的久拖不决不仅有碍于稳定经济预期，更为重要的是还给欧洲经济一体化带来了严峻的考验。正是因为美强欧弱这一现实环境的延续，美元指数在本周再创新高。

就国内环境而言，在经济金融数据相继发布后，管理层根据形势的变动微调了其有关政策调控的表述。上周末召开的政治局会议在肯定经济调控成效的同时，强调指出经济下行压力更多地来自“结构性、体制性”因素，稳需求过程中对提升“质”的强调以及对“结构性去杠杆”和“房住不炒”的重新提及表明，“稳”初见成效后，“进”的诉求有所提升，短期内金融供给侧改革和资本市场改革则仍是重点所在；正如上周周报所言，“进”才是战略诉求，“稳”只是战术手段，一方面要利用“适时适度”的逆周期调节维持稳的环境，另一方面则要时刻铭记“稳”的目的是为了更好地“进”。

央行操作方面，本周央行重启TMLF，投放资金2674亿元，考虑到逆回购到期，截止周四则净回笼货币126亿元，央行TMLF投放而OMO回笼的操作组合表明，央行坚持依靠创新工具进行结构调节的意图，其希望在推动宽信用形成的同时最小化副作用。

综上所述，在国内经济呵护初见成效后，“进”的诉求明显提升，尽管在宽信用环境仍不稳健的情况下，货币环境收缩不会出现，但更加注重结构调控令央行在重启TMLF的同时通过公开市场回笼货币，避免大水漫灌。结合中央政治局会议对“结构性、体制性”因素的重点强调，我们认为本就具备结构调节特性的财政政策仍将作为逆周期调节的主力，期间货币调控也将依靠创新工具体现出更多的结构性特征，而且经济环境逐步企稳则为改革这一“进”的行为提供了时间窗口。因此，我们坚持认为无风险利率的下行基本结束，信用利差的降低仍有空间。

风险提示：欧美经济下行超预期