民生证券把握从牛步蹒跚到牛不回头的时间差位置

民生证券：把握从牛步蹒跚到牛不回头的时间差 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

通缩风险加剧，市场于货币政策进一步宽松预期升温。

存准降了，市场反而跌了；数据差了，市场反而涨了。

经济降温预期和政策升温预期，是当前市场多空双方纠结的核心，也是市场震荡加剧的根源。

经济驱动，还是政策驱动，是市场争论的焦点，分歧犹存。我们认为政策宽松牛步蹒跚，经济触底牛不回头，要承认经济平稳是长牛的基础。短期看，如果没有经济触底，只有宽松政策，会震荡为主，但对改革和转型的预期未变，因此主题性机会不断，交易性机会频出。

节奏上，现在处于牛步蹒跚的前期，市场对于政策宽松的预期将逐渐升温，把握货币宽松预期带来的导 演： 李惠民(香港) 、余明生(香港)交易性机会，把握牛步蹒跚到牛不回头的时间差。

配置上，立足周期，短期看交易性机会，布局消费，中期看投资性机会。择时重于择股、择股重于仓位，静待经济回落放缓、监管乏善可陈、货币宽松迭起之时。

通缩风险加剧，经济数据下行，稳增长是大概率事件2015年1月份全国居民消费价格指数（CPI）和工业生产者出厂价格指数（PPI）数据显示，CPI环比上涨0. %，同比上涨0.8%；PPI环比下降1.1%，同比下降4. %。通缩风险进一都会取一个洋名步加大，经济下行压力加大，货币政策大概率会进一步宽松。

1）经济下行触发突然降准，通缩风险验证经济恶化。2月5日央行突然降准，这是央行两年半以来首次降准，其主要原因就是经济下行压力加大，政策进行必要“托底”举动。1月 0城市房地产销售套数与面积数据显示同环比大幅走弱，1月出口下降 . %，进口下降19.9%，而此次发布的通胀数据进一步验证了经济持续下行导致的总需求不足。

2）一次降准效果有限，央行降准只是宽松开始。其一、由于商业银行风险偏好收紧，一次降准难以扭转商业银行风险偏好，因此降准对于提振信贷，提升货币乘数短期难看到成效；其二、我国外汇占款增速的趋势性下行，需要央行降准以对冲由此造成的货币供给的相对不足；其三、化解存量债务风险需要央行货币政策进一步宽松以缓解金融风险，防止经济因“债务—通货紧缩”相互作用、相互增强，进而导致经济陷入严重的萧条。此外，预计全年通胀仍将在低位徘徊，房地产投资还有持续下行压力，PPI好转也遥遥无期。处于稳增长、通缩和金融风险防范考虑，货币政策将会进一步宽松。

）通胀数据发布后央行即实行逆回购，显示宽松倾向。通胀数据发布，央行随后在公开市场上进行250亿元14天期逆回购、550亿元21天期逆回购操作，实行净投放450亿元，中标利率也有所下行，除此之外，央行也加大了结构性货币政策工具如SLF、MLF等的使用。这表明在经济下行、通缩风险加大背景下，央行货币政策将更多的表现出被动宽松的特征。另一方面，考虑到央行中性货币政策的表态以及当前的逆回购、结构性货币政策工具的使用，我们预计进一步降息降准的宽松政策在年前推出的可能性较小。

近期监管政策频繁出手，加剧市场风险偏好的下行经济下行压力加大、货币政策趋于进一步宽松、金融监管继续展开，三股力量相互角力，增加当前市场不确定性。近期监管政策频繁出手，对于市场风险偏好也产生了负面影响。

1）监管层对杠杆资金的整顿正在进一步展开。保监会日前向部分保险资产管理公司发出《关于开展资产管理业务督导的通知》，督导业务范围包括融资融券业务；第二轮券商两融业务检查正在进行中，这次检查重点是剩余的拥有两融资格的46家中小券商；另据相关报道，证券公司已被禁止通过代销伞型信托、P2P平台等，为客户提供融资类相关服务。

2）中央巡视组对央企的巡视正在展开，后续处理结果有待公布。最近，中纪委公布了9家单位的专项巡视反馈情况，中国联通、东风汽车公司、神华集团、中国国际广播电台、中国船舶、华电集团、中国海运、中国科协8家单位都在选人用人方面有不同程度的违仅中石化未被通报此类问题。9家单位中有6家出现了利益输送、关联交易问题。神华集团、中船集团、中国联通都被指在物资采购等领域存在风险或出现问题。

这些监管措施短期内加剧了市场风险偏好的下行。需要指出的是，这些措施对于股市长期来看并非利空。当前对杠杠资金的监管加强意在控制杠杆，降低风险，并非打压股市，而中央巡视组对于相关央企的整顿从长期来看也是有利于股市的健康向上。

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